作为科创板首批上市公司之一，且一度入选过科创50指数成份股的天宜上佳(688033)，上市之后交出的答卷，可用“惨淡”来形容。

5月24日，天宜上佳报收11.28元/股，较其上市后最高股价64.57元/股，已然跌去了82.5%;按照天宜上佳的最新股价计算，较IPO招股价已经下跌45%，成为科创板破发幅度最大者。

记者梳理发现，在IPO之前，先后有多达23只创投基金入股天宜上佳，投资总额高达18.83亿元。其中，有多达12只创投基金在2018年5-8月Pre-IPO轮次(指投资于企业上市之前)扎堆进场，合计投资额8.67亿元。

统计结果显示，12家机构持股总数为7215.70万股(占总股本16.08%)，折算每股成本为12.02元，5月24日11.28元/股的收盘价较成本价下跌6.17%，已然跌破了Pre-IPO投资人的平均持股成本。澳银资本联合创始人熊钢表示：“如果扣除管理费用，摊销日常开支的话，加上时间成本，实际亏损可能会更大。”

从时间上来看，这批Pre-IPO投资者于2018年5-8月完成入股后，天宜上佳于2019年4月向科创板提交了IPO申报稿。而且，这12家创投机构所获得的股份，全数是通过受让老股的方式。

截至5月24日，科创板一共迎来281家上市公司。Wind数据显示，股价处于破发状态的有33家，破发15%-45%的有14家。记者详细梳理33只破发个股背后投资机构的投资成本，合计有7家上市公司Pre-IPO阶段进入的创投机构账面收益率在30%以下。在刨去募集资金费用、尽职调查、投后管理等成本后，这种回报水平难言理想。

今年2月5日证监会颁布的《监管规则适用指引——关于申请首发上市企业股东信息披露》　明确提出，从发行人提交申请前12个月内的新增股东，应当承诺所持新增股份自取得之日起36个月内不得转让。新规瞬间在创投圈引发巨大反响。

在破发+流动性不足+新规锁定期延长的情况下，VC/PE只要投出IPO项目就能赚大钱的逻辑已荡然无存。一些质地欠佳的科创板Pre-IPO项目，将越来越多地出现“项目上市了，投资却亏损了”的状况，Pre-IPO将不再是稳赚不赔的套利生意，这将倒逼投资机构走向更早期的阶段。